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| 文章来源：第一财经日报 日期：2009年07月20日 06:20 |
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刘建位
大家都知道，巴菲特是价值投资大师，但大部分人不知道，巴菲特也投资了不少成长股，一个典型的案例是耐克。
耐克是一只非常典型的成长股，过去10年和5年一直保持高增长：销售收入的年复合增长率为9.3%和12.6%，EBITDA为13.8%和12.7%，自由现金流量为32.1%和4.5%，股东权益为11.7%和14.8%。1987年8月到2009年7月15日股价累计涨幅达64倍，最高涨幅达84倍。
巴菲特投资耐克让我们感到吃惊，他在耐克股票上操作的灵活更让我们吃惊。在2000年初，美国股市网络股泡沫最厉害的时候，巴菲特却一股网络股也不买，从一季度开始大量买入传统型运动服装公司耐克的股票，而当时股价最低只有27美元左右，到2000年底买入5554100股，年度收盘55.81美元，一年就涨了近一倍。
2001年略有减持，年底持股4930700股。2002年增持到600万股。
2000年到2002年底，网络股泡沫破裂，标准普尔500指数从1320点跌到909点，跌幅38%。耐克股价从55.81美元跌到44.47美元，跌幅20%，明显强于大盘。看来巴菲特持续增持耐克，选对了。
2003年巴菲特对耐克持股保持不变。2002年底到2004年底，标准普尔500指数从909点反弹到1212点,涨幅高达1/3，耐克股价涨了一倍，超过90美元。巴菲特在2004年四季度大幅减持耐克的股票，从600万股减持到250万股，减持了58%，平均减持价格在80至90美元。按照巴菲特2000年一季度买入的价格27美元计算，此时减持5年累计盈利超过3倍。
2005年巴菲特对耐克持股为2474600股，基本没变，耐克股价年底为90.69美元，与上年基本持平。
2006年8月份，耐克股价最低回调到76美元左右。而其销售收入和利润2001到2006年5年的年复合增长率为10%和20%。在股价回调16%之后巴菲特又开始增持，年底增持到400万股，耐克股价年底涨到99美元。
2007年一季度耐克股价最高冲破109美元，4月份耐克1股拆成2股，巴菲特持股变为7641000股，年底收盘价为64美元，相当于拆股前的128美元，不到一年半就反弹68%。
此后一直到2009年一季度末，巴菲特对耐克持股一直保持不变，但耐克股价下调到46.89美元，跌了27%。
分析巴菲特在越级成长股耐克股票上的灵活操作，帮助我们澄清了一些对巴菲特价值投资的严重认识误区：
第一，大牛市也有价值低估的好股票。即使是在网络泡沫最严重、股市整体严重高估的时候，巴菲特照样买入耐克。可见巴菲特并不是在大牛市时就全部清仓，也不是什么股票也不买。巴菲特2000年一季度买入耐克，1年升值一倍，5年升值4倍，可见大牛市里也有被严重低估的好股票，尽管少，但价值投资者照样有机会。
第二，再好的公司其股票过于高估后也应该卖出。巴菲特2000年一季度买入耐克，到2004年年底5年升值4倍后，巴菲特大幅减持58%。可见巴菲特并不是有些人想象的只是买入后就长期持有死了也不卖那样简单机械死板，而是过于高估就减持，再好的股票也会有过于高估的时候，该减持就应当减持。
第三，卖出后发现基本面变得更好时要及时修正看法及时增持。让我们更没有想到的是，巴菲特在2004年四季度80至90美元大幅减持后，在2006年8月股价回调16%到76美元左右又开始小幅增持。到2007年底不到一年半就反弹了68%。其实如果巴菲特当时不大规模减持，反而会赚得更多。我想，巴菲特并不是要波段操作，而是减持后发现耐克公司基本面变得更加好，所以才再次大量增持。不受制于过去曾经大规模减持的心理负担，而是理性地根据基本面作出冷静分析，及时改变自己的看法，可能一般人会有心理障碍，不愿意增持自己曾大规模减持的股票，而巴菲特能把面子与票子分开，该修正看法时就修正，该出手时就出手。
第四，好公司股票也可能几年不涨，要有心理准备。2009年一季度末股价相当于又回到了巴菲特2004年底减持时的水平，巴菲特长期持有5年的500万股（分拆前为250万股）耐克股票，从股市上5年没有赚到钱。但这5年耐克账面价值每年升值14.8%，累计升值超过1倍。买股票没赚钱，当股东赚了超过1倍，巴菲特仍然十分开心，继续耐心持有，因为他知道股市价格最终会反映内在价值的增长。其实这5年标准普尔500指数从1211点跌到842点，跌幅为30%，耐克股价持平相当于跑赢指数30%。
第五，我心里没有想明白的是，为什么巴菲特大规模减持耐克时，只减持了58%，而没有全部减持呢？究竟是因为巴菲特看得不太准，先把一部分盈利落袋为安，另一部分拿着继续观望，还是巴菲特找到了更低估、更有把握赚大钱的好股票而部分换股了呢？
最后，也是最重要的是，巴菲特这位最著名的价值投资大师，投资耐克这只公认的最典型的成长股，他用行动说明他的论断：区分价值股和成长股毫无意义。
巴菲特在1992年致股东的信中说：“我们把价值型与成长型这两种投资策略区分完全是无稽之谈（必须承认，几年前我本人也犯了同样的错误）。我们认为，这两种投资策略在关键之处是相互一致的：成长性总是价值评估的一部分，它构成了一种变量，其重要程度在只可以忽略不计到巨大无比之间，其对价值影响既可以是负面的，也可以是正面的。”
巴菲特在2000年致股东的信中说：“事实上，如果一个项目前期的现金投入超过了未来该项目建成后其资产产生的现金流贴现值，成长性反而会摧毁企业的价值。有些市场分析师与基金经理人口口声声将成长型与价值型列为两种截然相反的投资风格，只能表明他们的无知，决不是什么真知。成长性只是价值评估公式中的因素之一，经常是正面因素，但有时是负面因素。”
一句话，巴菲特认为，所有的投资都应该是价值投资，否则就是投机。
（作者为巴菲特研究专家）
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发布时间：2009-07-21 |
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